财报炸裂，股价却跌。

这是泡泡玛特最近一年反复上演的剧情，也是很多人看不懂的地方：一家公司业绩明明在高速增长，凭什么股价还往下走？

要看懂这件事，得先放下一个先入为主的判断。市场上有种声音说泡泡玛特“海外营收涨了快四倍”，这个数字并不准确。我们用能站得住的官方口径来还原真实情况。

真实的数字：仍在高增长，但增速在放缓

先看年报。2026年3月25日，泡泡玛特披露2025年全年业绩：营收371.2亿元，同比增长184.7%；净利润约130亿元，同比增长近三倍。这是它上市以来最亮眼的一份成绩单，多项核心数据都创了历史峰值。

再看最新的季度数据。2026年5月12日，泡泡玛特披露2026年第一季度经营数据：整体收益同比增长75%到80%。分区域看，中国地区增长100%到105%领跑，美洲增长55%到60%，欧洲增长60%到65%，亚太增长25%到30%。

把这两组数字放在一起，一个清晰的事实浮现出来：泡泡玛特依然在高速增长，但增速正在从“翻倍级”回落到“七八成级”。这不是衰退，是降速。

关键不是数字，是王宁主动踩了刹车

如果说放缓是市场自然演化，那么真正引发股价震荡的，是管理层自己的态度。

在2025年财报的业绩发布会上，董事会主席兼行政总裁王宁给出了2026年的业绩指引：努力做到不低于20%的增长速度，不会追求特别激进的、增收不增利式的成长。

他用了一个比喻：希望2026年是进维修站、加加油换换轮胎的一年。经过超高速发展之后，稍微休整一下。

20%这个数字，比机构此前普遍预期的30%以上低了不少。这就是股价承压最直接的导火索。要理解这一点，得先弄明白股市的一个基本逻辑。

翻译成人话：市场买的不是过去，是预期

为什么业绩那么好，股价反而跌？

因为资本市场定价的，从来不是已经发生的成绩，而是对未来的预期。一家公司的股价里，早已经包含了投资者对它“接下来还能涨多少”的押注。

泡泡玛特过去几年股价大涨，本质是市场押注它能持续维持翻倍式增长。当王宁亲口把2026年的预期下调到20%，等于告诉市场：那个“永动机”式的高增长故事，要告一段落了。于是股价开始挤掉此前透支的高预期。这不是因为公司变差了，而是因为故事的剧本被主动改写了。

简单说：业绩好不好，看的是后视镜；股价涨不涨，看的是前挡风玻璃。两块玻璃，照的根本不是同一段路。

一个全民能懂的标本：基本面定价vs交易面定价

这件事之所以值得每个买过股票、买过基金的人看一看，是因为它是一个极好的标本，能讲清两套完全不同的定价体系。

第一套是基本面定价。它看的是公司赚了多少钱、增长有多快、护城河有多深。从这个角度看，泡泡玛特2025年营收371亿、增长185%，是一家好公司。

第二套是交易面定价。它看的是当下买卖双方的力量对比、市场情绪、预期差。从这个角度看，当高增长预期被管理层亲手下调，短线资金会抢先兑现获利，于是股价下跌。

同一家公司，价值投资者看到的是金矿，短线资金看到的是出口，二者看的根本不是同一张表。泡泡玛特股价和业绩的背离，本质就是这两套体系在打架。读懂了这一点，你就能看懂市场上几乎所有“业绩好却下跌”的个股。

该担心的真问题：依赖症与库存

当然，把股价下跌全归因于“预期管理”也不客观。泡泡玛特确实有需要正视的真问题。

一是IP依赖。以LABUBU为核心的THE MONSTERS家族，2025年单一IP收入占公司总营收的比例已经从2024年的约23%升至近四成。增长结构高度集中，意味着一旦这个IP热度降温、仿冒蔓延，风险会被放大。市场担心的“下一个LABUBU在哪里”，是真问题。

二是扩张的代价。海外开店红利在消退，全球新增门店让备货、仓储、物流的压力同步上升。王宁自己也提到，美国市场是“用20个亿的预算配置做了69个亿的生意”，人才、系统、供应链各方面都承受了很大压力。这些问题如果不解决，原样狂奔反而危险。

休整是认怂，还是远见

回到最初的问题：泡泡玛特主动踩刹车，到底是认怂还是远见？

值得注意的一点是，从历史看，泡泡玛特的增长指引一向偏保守。据接近公司的人士说法，2024年它预期增长30%、实际增长107%；2025年预期增长50%、实际增长184%。如果这个规律延续，20%的指引可能又是一次“低开”。

更重要的是，王宁押注的不是某一个IP，而是背后的“IP工业化能力”，也就是筛选艺术家、快速孵化、商业化运营的整套体系。近期泡泡玛特完成了一次组织重构，打破国内与国际业务壁垒，把全球市场划成四大区域总部。这更像是一家公司在高速增长后，主动停下来夯实地基。

对普通投资者来说，这件事最大的启示或许是：当一家公司业绩很好、股价却跌时，先别急着喊“错杀”或“见顶”。先分清楚，下跌的是它的基本面，还是它的预期。这两者，需要用两套完全不同的眼光去看。

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作 者 | 苏晚