伍戈系长江证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

核心观点：

1.平衡有术。年初以来，AI和非AI成为“两分法”。无论金融市场交易，还是宏观经济分析，似都遵循这两类主线叙事。然而，近期全球金融市场对AI科技相关资产开始重新定价。这是否意味着对其发展的认知更为理性？若动能切换，AI之外的领域该如何看待？

2.奇货可居，但金融交易集中度的快速提升，自然会阶段性地强化市场对于AI泡沫的担忧甚至引致自发调整。历史来看，摆脱如此窘境往往需要借助三大“催化剂”：一是科技企业财报业绩超预期；二是AI应用端出现新的技术突破；三是宏观利率等流动性支持。

3.当今世界经济的驱动力也不只有AI。供应链重组、能源转型、国防强化都共同指向全球“超级投资周期”的可能性，并助推我国非AI的资本品、中间品的强势出口。至于国内非AI的投资和消费，其驱动力更趋结构化而非整体特征，亟待超常规总量政策加码。

4.展望未来，基于我国二季度经济趋缓态势，以政府债发行为代表的存量政策有望提速。但随着土地出让收入显著走弱，叠加地方化债压力，整体投资止跌回稳的力度或仍温和。而国民收入预期及消费信心的增强则倚赖全社会，尤其是非AI领域的货币信用扩张。

正文：

年初以来，AI和非AI成为“两分法”。无论金融市场交易，还是宏观经济分析，似都遵循这两类主线叙事。然而，近期全球金融市场对AI科技相关资产开始重新定价。这是否意味着对其发展的认知更为理性？若动能切换，AI之外的领域该如何看待？

一、AI科技资产重估？

奇货可居，但金融交易集中度的快速提升，自然会阶段性地强化市场对于AI泡沫的担忧甚至引致自发调整。历史来看，摆脱如此窘境往往需要借助三大“催化剂”：一是科技企业财报业绩超预期；二是AI应用端出现新的技术突破；三是宏观利率等流动性支持。

图1. 摆脱泡沫：三大“催化剂”

来源：WIND，笔者测算

注：收益为纳指较标普500超额收益。

二、海外周期不只AI？

当今世界经济的驱动力也不只有AI。供应链重组、能源转型、国防强化都共同指向全球“超级投资周期”的可能性。从格兰杰因果检验来看，全球地缘政治风险是助推我国非AI资本品、中间品出口的重要原因。

图2. AI之外的全球周期

来源：WIND，海关总署，笔者测算

注：出口为非AI的资本品、中间品出口金额/名义GDP。

三、国内的非AI如何？

当前我国国内的非AI领域，其驱动力更趋结构化而非整体特征，亟待超常规的总量政策加码。值得一提的是，近年来AI等科技对社融等信用扩张的贡献有所抬升，但相比地产、基建等传统动能仍体量偏小。

图3. 居民收入取决于信用扩张

来源：WIND，笔者测算

注：信用为社融存量同比。

展望未来，基于我国二季度经济趋缓态势，以政府债发行为代表的存量政策有望提速。但随着土地出让收入显著走弱，叠加地方化债压力，整体投资止跌回稳的力度或仍温和。而国民收入预期及消费信心的增强则倚赖全社会，尤其是非AI领域的货币信用扩张。

图4. 财政节奏：跟随发债，还是土地收入？

来源：WIND，笔者测算

注：指标为同比增速。

风险提示：预期非线性变化。